Veel slechter kan het niet worden voor de markt in 2023

Beleggers waren gisteren duidelijk zenuwachtig vooruitlopend op de publicatie van de notulen van de laatste bijeenkomst van de Fed op 1 februari, maar het bleek een non-event te zijn. Dit was de bijeenkomst waarna voorzitter Powell eindelijk de desinflatie die sinds afgelopen zomer aan de gang is, en daarom heeft de Fed de omvang van haar laatste renteverhoging teruggebracht van 50 basispunten tot 25. Het is niet verrassend dat Fed-functionarissen het feit bespraken dat toekomstige renteverhogingen een functie zouden zijn van binnenkomende gegevens, de versoepeling van de financiële voorwaarden, als gevolg van de stijging van de aandelenkoersen en de daling van de rentetarieven in januari, zou ertoe kunnen leiden dat de korte rente langer blijft stijgen. Er waren hier geen verrassingen en daarom waren de belangrijkste marktgemiddelden relatief vlak.

Sinds de bijeenkomst zijn de aandelenkoersen gedaald en de rentetarieven zijn gestegen, wat de bezorgdheid over versoepelende financiële voorwaarden zou moeten wegnemen. Dit was grotendeels te danken aan rapporten over sterker dan verwachte economische gegevens in januari, gekoppeld aan een rapport van de consumentenprijsindex waaruit bleek dat het inflatietempo daalde, maar in een langzamer tempo dan in voorgaande maanden. De beren stortten zich opportunistisch op deze kracht, alsof de desinflatie dood is en de Fed gedwongen zal worden om de kortetermijnrente veel hoger te verhogen dan beleggers drie weken geleden hadden verwacht. Dat sentiment wordt nu weerspiegeld in een Fed Funds-futuresmarkt die renteverhogingen van 25 basispunten verwacht bij elk van de volgende drie centralebankvergaderingen in maart, mei en juni.

Vanuit mijn perspectief had de timing niet perfecter kunnen zijn, aangezien de aandelenmarkt toe was aan een pauze om op te frissen, maar ik denk dat de beren overijverig zijn. Het is een grote vergissing om de economische kracht van januari en de matiging van de daling van de inflatie te extrapoleren naar de rest van 2023. Ik begrijp hun enthousiasme. Als ik onderbelegd was of niet had deelgenomen aan het beursherstel van de afgelopen vier maanden, zou ik ook op de extrapolatietrein springen in de hoop dat ik tegen veel lagere prijzen de markt op zou kunnen, maar daar sta ik niet.

De kracht van januari zal waarschijnlijk teniet worden gedaan door veel zwakkere cijfers in februari. De groei van de detailhandelsverkopen zou moeten matigen, terwijl de economie minder dan de helft van de banen creëert die we in januari zagen. We zullen waarschijnlijk ook een kleinere maandelijkse stijging van de inflatiemaatstaven zien. Als dat het geval is, zou dat de stijging van de rentetarieven over de hele curve moeten omkeren, evenals de inflatieverwachtingen en de kans dat de korte rente langer hoog wordt gehouden. Op hun beurt zouden alle drie de prijzen van risicoactiva moeten ondersteunen. Dat de S&P 500 ondanks de ontwikkelingen in februari nog steeds flirt met het niveau van 4.000, is indrukwekkend.

Fed-functionarissen zullen ons nooit vertellen dat de renteverhogingscyclus voorbij is tot de vergadering waarin ze stoppen met het verhogen van de rente. Dat zal de deur open laten voor aanhoudende speculatie over hogere kortetermijnrentes voor langere tijd. Maar aangezien de binnenkomende gegevens de reeds vastgestelde desinflatoire trend versterken, terwijl het tempo van de economische groei aanhoudt, zullen we dichter bij die ontmoeting komen. Misschien wordt het maart. Zo niet, dan misschien in mei, maar op dit moment wordt de consensus verwacht en heeft de markt tot en met juni van dit jaar nog drie renteverhogingen van 25 basispunten ingeprijsd. Alles minder, wat ik zeer waarschijnlijk acht, wordt een wind in de rug voor risicovolle activa.

Beter nog, de geschiedenis laat zien dat risicovolle activa het goed hebben gedaan nadat de Fed haar laatste renteverhoging had doorgevoerd tijdens perioden van deflatie in de afgelopen 30 jaar, wat indruist tegen de consensus dat deze bearmarkt zal voortduren.