Blok: De crises die er nooit waren (NYSE:SQ)

Blok, Inc. (NYSE: SQ) heeft vorige week zijn resultaten over het eerste kwartaal gerapporteerd en investeerders zijn opnieuw in een goed humeur.

Na een rampzalig jaar voor aandeelhouders, lijkt het erop dat het zakelijke momentum een ​​comeback zou kunnen maken, als het niet zou gebeuren iedereen die mijn eerdere analyses over het bedrijf heeft gelezen – I heb wat bedenkingen.

De inkomsten verbeterden tijdens het kwartaal, aangezien Block zijn inkomstenstromen over zijn ecosystemen blijft diversifiëren en de brutowinstgevendheid profiteerde ook in de afgelopen 3 maanden.

Tegelijkertijd moeten we in gedachten houden dat bedrijfsmodellen op het gebied van elektronische betalingen sterk profiteren van hoge inflatie. Tijdens de laatste maand van het gerapporteerde kwartaal bleven de prijzen stijgen, wat voor de broodnodige wind in de rug zorgde voor Block’s belangrijkste dienstenaanbod.

De eten weg van huis index steeg 0,6 procent in maart, net als in de voorgaande 2 maanden. De index voor full-service maaltijden stegen met 0,7 procent in de loop van de maand steeg de index voor beperkte servicemaaltijden met 0,5 procent. De voedsel thuis-index steeg 8,4 procent over de afgelopen 12 maanden. De indexen voor huishoudelijke meubels en operaties, nieuwe voertuigen, onderwijs en kleding ook gestegen in maart.

Bron: bls.gov

De inflatiedruk neemt echter langzaam af en er dreigt ook een recessie aan de horizon, waardoor de tweede helft van 2023 gemakkelijk veel minder ondersteunend zou kunnen zijn voor het bedrijfsmodel van Block.

Een dergelijk scenario is op dit moment zeer waarschijnlijk en zou de zaken veel erger maken voor de aandelenkoers van Block, die al een van de slechtste presteerders is binnen zijn bredere referentiegroep. Tegelijkertijd heeft zijn belangrijkste concurrent – Fiserv (wat ook mijn favoriete keuze binnen de groep is geweest) het afgelopen jaar meer dan 20% geretourneerd.

Ik heb mijn bearish scriptie over Block voor het eerst uiteengezet in juni vorig jaar, maar ik ben ook eerder in 2022 kritisch geweest over de strategie van het bedrijf, toen de aandelenkoers nog steeds boven de $ 100 zweefde.

Blok is uitgesloten van de peer-set hierboven omdat het bedrijf nu handelt tegen een forward K/W-ratio van x83,7, terwijl het tegelijkertijd slechts 3% rendement op het totale kapitaal genereert. Het lijkt het enige bedrijf in de peer-set te zijn dat tegen elke prijs de nadruk legt op groei wat resulteert in flinterdunne marges en een veel hogere omzetgroei dan de rest van zijn branchegenoten.

Bron: Alpha zoeken

Het grote probleem van deze strategie is dat vroeg of laat de groei zal vertragen en het management zal moeten bewijzen dat hun bedrijfsmodel concurrerend is wanneer de externe omgeving niet ondersteunend is. Ik heb het al eerder gehad over het probleem met de winstgevendheid van Block, maar wat nog verontrustender is, is dat het bedrijf al een scherpe daling ervaart in de verwachte omzetgroei.

Wanneer dit gebeurt, kan managementcommentaar zeer nuttig bewijs leveren over hun vermogen om het bedrijf voor de lange termijn te managen of om simpelweg externe factoren de schuld te geven van de slechte prestaties.

Reeds in crisismodus

Tijdens het laatste kwartaal gaf de mede-oprichter van het bedrijf Jack Dorsey een zeer interessant commentaar in zijn openingswoorden. Hoewel bepaalde problemen met de wereldeconomie en het financiële systeem beginnen op te duiken, was het wat te vergezocht om de huidige periode te classificeren als een ‘constante staat van wereldwijde crisis’.

Er zijn drie macro-uitdagingen die alle bedrijven nu en op de lange termijn treffen. Nummer een, constante staat van wereldwijde crisis. Nummer twee, versnippering van regelgeving. Nummer drie, wereldwijde financiële systeemverschuivingen. De wereld lijkt van de ene wereldwijde crisis in de volgende te evolueren en lijden onder een overweldigende hoeveelheid informatie, waardoor mensen en organisaties van elke omvang worden afgeleid en reageren op het moment.

Bron: Block Q1 2023 Earnings Transcript

Het waren tenslotte de recente pandemie en de lockdowns die bedrijven die zich bezighielden met digitalisering en online betalingen een flinke wind in de rug gaven. De impact van de pandemie kan duidelijk worden geïllustreerd door de sterke stijging van de brutomarges van Block in zijn twee belangrijkste segmenten: abonnementen en diensten en transacties.

Toen deze wind in de rug verdween, werd Block echter opnieuw geconfronteerd met een langzame daling van de marges. De impact op de totale omzet (gecorrigeerd voor de bitcoin-operaties) was ook aanzienlijk, waarbij het bedrijf een van zijn hoogste groeipercentages registreerde in fiscaal 2021.

Bovenop de grote impuls in de richting van digitalisering en online transacties, zorgde de fiscale en monetaire reactie op de pandemie voor nog een wind in de rug voor Block. Een ongekende steun voor consumenten en de hogere inflatie die volgde op fors verhoogde persoonlijke consumptieve bestedingen.

Over het algemeen lijkt het erop dat een wereldwijde crisis niet achter ons ligt, maar hoogstwaarschijnlijk net voor ons ligt en als Block niet in staat is om zijn hoge omzetgroei te ondersteunen en duurzame GAAP-winstgevendheid te bereiken tijdens een periode van macro-economische wind in de rug, dan zou het bijna onmogelijk om dit te doen tijdens een echte staat van wereldwijde crisis of zelfs een milde recessie.

Management Beloningen

Hoewel de problemen met de omzetgroei en winstgevendheid nog steeds de rendementen op de aandelenkoersen van Block overschaduwen, gaat de verwatering van de aandeelhouders niet alleen door, maar lijkt deze ook te versnellen.

In het fiscale jaar 2022 is het totale aantal uitstaande aandelen met meer dan 15% gestegen van ongeveer 502 miljoen een jaar eerder tot ongeveer 579 miljoen. Gedurende de afgelopen 3 maanden zijn de uitstaande aandelen met 4% gestegen tot 602 miljoen vanaf het eerste kwartaal van 2023.

Tegelijkertijd zijn de maandelijkse uitoefening van opties en directe verkopen door het management aanzienlijk en het lijkt erop dat de toch al zeer genereuze op aandelen gebaseerde beloningspakketten waarschijnlijk niet snel zullen worden verlaagd.

Verschuiving naar op aandelen gebaseerde vergoedingen. Afgelopen jaar, in het tweede kwartaal stegen onze kosten voor op aandelen gebaseerde beloningen met $ 47 miljoen kwartaal-op-kwartaal, exclusief een eenmalige SBC-uitgave van $ 66 miljoen in verband met de overname van Afterpay die in het eerste kwartaal van 2022 is erkend. We verwachten een vergelijkbare kwartaal-op-kwartaalstijging in het tweede kwartaal van dit jaar. Dit blijft een gebied waarop we ons richten en verwacht in de loop van de tijd een groter hefboomeffect te genereren.

Bron: Block Q1 2023 Earnings Transcript

Op aandelen gebaseerde beloningspakketten zouden een sleutelrol kunnen spelen bij het aantrekken en behouden van talent, vooral in de zeer competitieve technologieruimte. Block lijkt deze praktijk echter tot het uiterste door te voeren nu de jaarlijkse op aandelen gebaseerde compensatiekosten explosief stijgen, terwijl de cashflow uit operaties nu op een laagterecord staat.

Het afgelopen kwartaal heeft geen solide bewijs opgeleverd dat deze trend op het punt staat om te keren en een grote bedreiging vormt voor de aandeelhouders van Block, als de economie een keer omslaat.

Conclusie

Het eerste kwartaal van 2023 heeft de aandeelhouders van Block een aantal redenen gegeven om optimistisch te zijn over de toekomst van het bedrijf op korte termijn. Hoewel dit op zeer korte termijn het geval zou kunnen zijn, zijn de problemen van het bedrijf niet verdwenen. Tegelijkertijd zal het ondersteunende macro-economische klimaat de komende maanden waarschijnlijk van koers veranderen en wordt het management van Block steeds agressiever in de richting van aandeelhoudersverwatering en te genereus met compensatiepakketten.